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黄金牛市有化空想的理论或许 一起兼具大牛条件 ?·威尔鑫

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2021年1月4日 威尔鑫出资咨询研讨中心

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首席剖析师 杨易君 （来历：杨易君黄金与金融出资）

前语：音讯·舆情

2020年，世界现货金价以1517.70美元开盘，受疫情镇压后最低下探1451.10美元。然后受避险心情推进，掀翻2011年前史大顶，最高上试2074.87美元，报收1897.88美元。全年上涨380.70美元，涨幅25.09%。

2020年世界现货银价以17.85美元开盘，受疫情及产品特色冲击，最低下探11.62美元，创11年新低。尔后，伴随美国引领全球"无底线"注入活动性影响，大幅上涨，最高上试29.86美元。但与金价不同的是，银价间隔2011年大顶还有很大距离。全年上涨8.51美元，涨幅47.78%，而肯定收益率则远超黄金与全球股指。

关于2021年黄金商场，各组织有许多剖析预期，全体趋于达观，简略汇总：

德国商业银行估量，2021年白银均匀价格约为26.50美元/盎司，2021年第四季度将到达32美元/盎司的峰值，全年涨幅为30%。关于黄金，德国商业银行估量，跟着量化宽松和影响办法的持续，未来一年金价将打破8月份的前史高点。该行估量，2021年黄金均价将到达每盎司2000美元左右，第四季度将到达2300美元以上的峰值。

但德银也曾发布过显着看空中长时刻黄金商场的陈述，德银大宗产品和外汇战略师Michael Hsueh在12月上旬曾标明，该行对黄金已转为看空，估量金价短期内将跌落超越12%。他说："咱们以为黄金将很难再创新高，咱们对黄金已转为战略性看空，"并补偿称，金价下行周期"往往会持续多年。"

盛宝银行大宗产品战略主管OleHansen斗胆猜测，白银价格将在多重要素效果下飙升至50美元／盎司的创纪录水平。

阿伯丁规范出资公司：黄金出资者不应该抛弃该贵金属，因疫情仍将在2021年大部分时刻延伸，美国经济将需求进一步支撑，估量未来一年金价将再度打破2000美元/盎司。

高盛全球外汇和新式商场战略一起担任人Zach Pandl在12月18日陈述中下调了其对买卖加权美元汇率的猜测，预期在未来12个月内将再跌落9%。

《高盛：2021年的全球十大买卖》陈述看好大宗产品、看空美元、看多黄金。高盛标明，假如从采出黄金供给量与新式商场美元GDP之比来看，金价看起来相对廉价，坚持2300美元/盎司的12个月方针价不变。

2020年11月27日，澳新银行标明，未来12个月方针价格为2100美元/盎司。该行的黄金估值模型标明其时价格被轻视了，而与铜和石油的比较证明了这一点。

花旗在2020年11月底标明，现货黄金商场应该会在1700美元/盎司中段区域找到支撑，估量12月兜售将逐步削减；在未来3-6个月金价有或许再度打破2000美元/盎司。

新加坡华侨银行：估量2021年黄金价格将飙升至2000美元上方。由于疫苗研制持续加快，估量下一年榜首季度金价的看涨决心将呈现犹疑。但从第二季度开端，金价料将交投在2000美元上方，因跟着人们接种疫苗，商场将留意力转移到活动性过剩上。

法国巴黎银行（BNP Paribas）大宗产品研讨主管Harry Tchilinguirian周一（12月28日）在年终猜测中标明，他估量金价将在下一年第二季见顶，该季度均价为2010美元/盎司。对下一年金价持相对中立心情，估量均价约为1945美元/盎司。该行估量，到2022年，金价将在1900美元/盎司左右。

关于2021年黄金商场，咱们威尔鑫出资咨询怎么看待呢？首要，咱们并不热衷于商场猜测，对实践操作的参阅价值不大。且偶尔性、心情性要素或许构成猜测与实践之间的巨大误差。谁曾猜测到2020年金融商场翻江倒海般的不坚定呢！

咱们重视商场运转逻辑的调查、考虑、研讨、盯梢，以及纠正……。结合金银商场50年运转前史，不扫除金银已在2020年见数年顶部的"小概率"或许。然依据美国数十年主导的美元活动性演化特色调查，金银存在连续大牛市的充沛条件。但咱们需求坚持持续调查的耐性，这将是本篇要点剖析内容。

在信息活动高度兴旺的年代，金融组织对舆情的导向往往更见成效，从而令商场心情在达观与失望南北极的摇摆更极点。从2020年三月份美国股市百年未见的频频熔断次数，能够看出这样的商场心情演化特征。

本篇陈述，咱们将依据剖析周期由短而长的次序，要点研讨黄金商场运转"趋势"。全体字数约1.35万字，在不影响表意的条件下，已尽或许做到精简。

1黄金 短期机遇与阶段窘境

关于黄金商场，最近有篇报道极具"流量价值"，这或是其对媒体的最大含义：曩昔7年的一月金价都体现为上涨！简直其给人这样一种感觉：参阅曩昔七年，2021年一月金价百分之百将体现为上涨！

假如咱们再调查2011年金价见顶1920.80美元前的十年（2002-2011）牛市，一月金价体现为五个年份上涨，五个年份跌落，刚好五五随机。故这样的规律性总结报道，除了流量价值，能有多大实践操作辅导价值呢！

这类舆情导向对商场影响怎么，欠好预期。但最近两三周，国内黄金商场相关于世界黄金商场体现"兴奋"的特征非常显着。特别欧美圣诞休市日，世界黄金商场全面停牌，我国黄金商场正常买卖。但看当日我国黄金商场体现，可谓强势，夜盘简直定格在最高价位收盘。

咱们在圣诞假期收市后的周末内部陈述中，解读了这种国内金价的反常"兴奋"特征，并提示客户周一早市我国黄金商场开盘后，或许连续非理性不坚定，留意捉住过渡性短期做空买卖机遇。周一（12月28日）早间国内黄金商场开盘，公然"准点"跳涨，连续兴奋，与一周前的周一（12月21日）国内黄金商场开盘后相同。在金价大幅冲高中，咱们决断过渡性短空，斩获20美元后走人。

进一步比照随后几日国内外盘口金价，会进一步感到12月25日（圣诞）、12月28日国内金市的非理性不坚定成分，国内金价非理性"溢价"：观12月31日世界最高金价，略高于12月28日最高价，但12月31日对应的国内金价却相关于12月28日低了许多，而对应人民币并未增值，足见12月28日早间国内黄金开盘后，商场体现何其兴奋！

不只12月28日，前后两周的国内黄金商场盘口根本皆如此，这到底是我国黄金商场定价权强化？仍是心情性买盘太强？是黄金商场中期做多见识的信号微弱呢？仍是阶段性我国投机者心情徜徉在圈套边缘的特征呢？不得而知！知也未必是真知！循着安全边沿，过渡性玩玩游戏就好，不恋战。

实践上，阶段黄金商场正面对技能纠结：有用打破，则或放言高论。承认遇阻，则阶段金价或许再度大幅下行。如现货世界金价日K线图示：

这幅金价日K线图表，咱们近期常常剖析。图中能够看出，在2020年8月金价见顶2074.87美元之后，金价全体运转在规范的H1H2中期调整通道中，现在金价正遭到中期下行趋势线H1线、季度线、半年线，乃至2020年牛市波段（1451.10-2074.87美元）阻速线2/3线等归纳商场效果力，首要体现为反压。

为何将2020年1451.10-2074.87美元波段作为日线等级研讨目标？实践上，该波段对产品商场、白银商场、股市的波段、周期技能含义更强。受疫情冲击影响，不少金融商场创出了数年，乃至十年以上新低，技能含义很强。

阶段技能调查，金价欲连续中期强势，能否"有用"打破数月调整趋势H1线、半年线等技能阻力，很要害。在并未承认打破的条件下体现兴奋，并非没有阶段危险。

此外，伴随金价中期调整形状的演化，图中关于金价调整的五浪区分，好像有纠正或调整必要：

原先一、二浪的运转时刻、起伏，与尔后几浪运转特征显得不"调和"。在H1H2下行通道中，修正为一个更为规范的"下行三浪"好像愈加契合技能规范。

当然，一轮中期调整，也能够A、B、C三浪的办法来完结。而此前两年整，又是一个规范的五浪上行结构（稍后周线剖析中呈现）。一个上行五浪后，接a、b、c调整三浪，整个八浪，对应完结一个较大的黄金商场运转周期。

接下行，理论上又存在迎来一轮上行五浪的或许。若如此，11月30日构成的1764.35美元，便是新五浪上行的起点。可笑的，国内近20家商业银行依据危险操控，制止出资者新开贵金属事务。而咱们则在给客户的内部陈述中提示阶段黄金商场见底，大反弹可期，虽然中期金市仍有不确定。

当然，图中三浪调整结构也并非定式，不扫除现在才是四浪反弹，尔后呈现五浪跌落，再度检测轨迹线H2，乃至H3线的或许。

故依据安全准则，没有必要在打破信号、信息无法高度肯定的条件下，去博一月金价必定向上打破。没必要与金价运转起伏赛跑，掌握好趋势，做好小波段，做好一个个小段，未必跑不过金价。当然，本不必寻求与金价不坚定起伏赛跑，只寻求比自己上月、上季度、上一年更好即可。

2 黄金 中期牛市结构明晰

就金价周K线观中期黄金商场，牛市结构明晰，但短期隐忧未除：

2018年8月金价见底1160.10美元后，至2020年8月的刚好两年中，五浪上行结构明晰。

二浪、四浪调整进程中，对应着布林目标的极度收口。观当下，虽周线布林下轨看似再对金价构成有用支撑，但周线布林中轨、中枢线反压并未得到充沛消化与打破。

此外，从1160.10-2074.87美元整个五浪牛市波段调查，该波段阻速线1/3线正准确与周线布林中轨共振，限制着金价上行。

整个牛市五浪上行后的回调起伏，并未触及应该触及的38.2%黄金分割线，多少"能够""意犹未尽"！

3 黄金 微观运转逻辑与趋势讨论

本节开端，才是本篇剖析想要表达的要点。即怎么掌握黄金商场微观运转趋势，怎么结合经济、金融、活动性数据，赋有耐心肠调查黄金商场微观运转逻辑。

a 就索罗斯反身性理论模型观黄金

为更好消化本节剖析，需先简略遍及索罗斯反身性理论模型内容。

常常读到一些经济出资类书籍中，比较风趣或有利的作者商场思想形式或模型结构时，就会慢下来细细消化，并尽或许把它规划到我的体系剖析结构模型中，以便于随时温故知新，或寄希望于对商场思想有所启示。

近期再读索罗斯金融炼金术，与五年前初次读它的领会不相同，对索罗斯的商场思想视觉了解、领会更深。乃至感觉五年前初次拜读时，显得囫囵吞枣。

假如出资者对经济、金融根本面的调查没有必定深度，或许读不明白索罗斯这本书，更谈不上领会他对商场的考虑逻辑。假如不对应各商场前史途径去消化索罗斯的日记，相同或许如读天书。

为了便于了解索罗斯1980年前后几年，详细操作的商场思想逻辑。我先在自己的体系中搭建了一个便于了解这本书内容的页面结构，将那段时期的美股、美元、日元、黄金、原油、美国国债、美元利率、钱银供给进程等信息，罗列到一个页面结构中。对应着索罗斯的日记，对其时各商场联动逻辑进行消化了解。

索罗斯的主战场是股市（股指与个股）、外汇（美元、日元、德国马克为主）、黄金、原油、国债。从其逻辑思想及对应操作来看，对整个金融商场的联动逻辑与微观结构，思想明晰而久远。但在详细操作上，好像略偏中线，短线调仓不少。估量现在的索罗斯，在详细操作上不会再相似当年频频操作。

在不少短线买卖或调仓中，也偶见其堕入弄巧成拙的不必要为难，因杠杆使用不当而面对商场超预期不坚定带来的苦闷、纠结、置疑等心情。但其对商场久远的格式洞见，的确特殊。

他对一些相关商场的根本逻辑，好像看得太细，比方对一些经济数据或音讯过于灵敏而导致的短线买卖，不少显得不必要。

今将索罗斯反身性理论结构搭建于自己剖析结构中，以期助于思想启示。并在此给出资者略做解读共享。下图别离为索罗斯反身性理论大致模型结构，以及笔者在此根底上演化规划出的黄金商场趋势结构：

图一为索罗斯反身性理论模型大体结构，这只是一个最简略的模型结构，乃至首要为合适股市的模型结构。虽索罗斯以为外汇、产品、国债等商场的反身性结构与此不大相同。但笔者以为其表达的大体结构不同不算很大。股市之个股或全体商场，有内涵价值测量。而产品、黄金、外汇、原油等商场，影响要素不相同，结构之中的变量更多、更杂乱。

对股票或股市而言，个股的每股收益或整个股市均匀市盈率，即代表"根本要素"。而其它商场的"根本要素"则由太多变量组成。乃至各相关商场体现，政府债款与美联储钱银供给量等，都会在不同商场中构成权重不同的"因子"，非常杂乱。

然在笔者看来，要大致找出不同阶段，影响不同商场的各因子，难度不算大。难度最大的是，怎么大致准确判别各因子权重。在实践使用层面，更多或仍是经验性掌握。能够大致掌握各因子对相应商场影响的轻重，即大致掌握了影响商场的中心。当然，索罗斯定有不少对各商场机遇的详细针对量化模型，那当然是不宣的秘笈了。

虽上述模型首要针对股市，但笔者以为外汇、产品商场使用误差也不算大，只是咱们要差异对待"根本要素"与"干流倾向"。

模型结构三维别离为a）股票/产品/债券价格、股指、外汇；b）根本趋势；c）干流倾向。

图中蓝色线代表商场价格a，赤色线条代表"根本趋势"b，ab之差部分程度地反响"干流倾向"。牛熊布景别离填充品赤色、绿色进行警示。

就股市而言，市盈率或许便是很好的"干流倾向"量化。黄金、产品商场的泡沫程度，或相关于生产本钱的贴水程度，也代表正负"干流倾向"。

正向"干流倾向"影响价格上涨，负向"干流倾向"影响价格跌落。笔者图中以a-b的差值进行测量，图中色块起伏代表首要"干流倾向"。

需求留意的是，图中三要素或三维度都是变量，留意辨认它们相互之间或许"加强"或在抵消中进行"自我纠正"。

此外，总会存在一点：根本趋势b与干流倾向c会联合起来改动价格a的方向。

索罗斯并不简略以为商场价格是内涵价值体现，也不简略了解为是对未来价值的其时提现。索罗斯有两大与传统古典经济学不相同的主张：

1）索罗斯以为商场一向会因某种倾向而失真，这种倾向求总后的净倾向，体现为"干流倾向"。笔者的了解，股市市盈率、方针调控、媒体言论导向、活动性调控方向与规划、相关商场体现，都可视为典型的"干流倾向"。

2）索罗斯以为，商场能影响它预期的事情。这与价格反响价值，商场是经济晴雨表的传统了解不同。索罗斯以为价格会反过来影响根本面，影响股票内涵价值。比方，并不是经济或金融危机导致相应商场价格溃散，而是负向干流倾向与商场价格大幅跌落，导致了经济与金融危机。

索罗斯着重，反身性模型不能代替根本剖析，它仅限补偿根本剖析之缺少部分。反身性模型要点反响价格怎么影响潜在价值，这是一个由上述三维变量相互交织影响的"动态进程"，而根本剖析首要体现为静态剖析。即动态结合的商场剖析与思想，或许更为有用。许多学院派，不管经济学家仍是券商大咖，显着的剖析短板即过于以静态思想考虑、剖析商场。

索罗斯关于上述模型结构中的各分段解读大致如下：

A-B段，反响商场对根本趋势的确定，必定程度上会滞后。体现为价格跌破根本价值趋势。

B-C段，根本趋势被商场认可，上升预期开端得到加强。

C1-D1段，商场仍非常慎重，根本趋势持续发展强化，时强时弱。这样的检测或许有屡次，即或许呈现Cn-Dn的杂乱进程。

Dn-E段，商场决心开端胀大，价格时刻短受挫不会不坚定出资者参加决心。

E-F段，预期过度胀大，远离实践，商场将无法坚持这一趋势。

F-G段，倾向被充沛至过度知道，预期开端下降。

G点开端：股价、股指或产品价格失掉最终支撑，暴降开端。尔后根本趋势回转，与干流倾向反向加强，促进价格跌落力气进一步强化。

H-I段：过度失望得到纠正，商场得以安稳。

详细到黄金商场，图中2、图3是笔者参阅索罗斯反身性理论模型为金市界说的"趋势结构"：

能够看出，图2、3中，在2015年金价见底1046.20美元后，至2019年二季度之前，整个黄金商场的运转，与索罗斯反身性理论模型结构中的C1-D1……Cn-Dn段非常相似。而前后，则对应着黄金商场的牛熊大周期。

毫无疑问，现在黄金商场已进入E点之后的微观牛市阶段，整个"干流倾向"（组织与媒体言论导向、官方活动性调控手法）全体利好黄金。

现在，美联储仍在持续开释活动性，美国政府财务影响手法空前，且刚刚又达到新一轮财务影响。媒体组织等关于通货胀大的舆情导向等，都持续构成利好黄金商场的"干流倾向"。显着，关于黄金商场的微观趋势，F点方位没有到来。

b 50年黄金商场趋势与中心逻辑

参阅上述理论模型，在50年中，黄金呈现大牛市或潜在大牛市的机遇有五轮。参看图中品赤色布景提示部分：

榜首轮牛市呈现在1970-1975年1月，布雷顿森林体系崩溃（与美元脱钩）前后，金价从30多美元上行至195.30美元。

第二轮牛市处在1976-1980年1月，金价从103.20美元上行至850美元。

第三轮牛市从1985年3月开端，止于1987年12月，算是以失利告终。期间美元从164.72点巨幅价值下降至85.40美元，如此巨大的美元价值下降起伏，居然没有轰轰烈烈地对应一轮黄金大牛市，值得沉思！也将是咱们本部分要要点回味的。

第四轮牛市是2011年金价见顶1920.80美元前的十年牛市。

第五轮牛市，参阅品赤色布景模型提点，开端于2018年第三季度，现在正进行中……

五轮黄金大牛市，除开现在正在进行的第五轮，其他四轮有什么特色？1985-1987年那一轮黄金牛市为何失利？

1980年前的两轮黄金大牛市，对应着两轮严峻通胀。美国顾客物价指数别离从2.90%上行至12.20%，5%上行至14.60%；标普高盛产品指数从37.39上涨至195.30点，从137上涨至302.21点。

2011年前的黄金十年牛市，虽美国CPI指数温文上涨，但产品指数的上行力度闪现，实践通胀力度不小。标普高盛产品指数从128上涨至893.86点，是前史上涨幅最大的一轮。

1985-1987年，虽美元指数腰斩，但黄金牛市为何失利？因没有通胀支撑！

观1985年3月至1987年12月期间，美元指数从164.72跌落至85.40，但金价只是从284.20美元上行至499.80美元。就金价上行力度而言，尚不如2018年牛市敞开后的本轮五浪上行。

AB区间能够看出，虽然美元巨幅价值下降，几近腰斩，但美国CPI物价指数几无肯定改动，乃至其间创出了20年最低物价水准。

此外，咱们还能够看出，AB区间的产品指数并未伴随金价上行，而是下行，足见其时微观经济面对很大窘境。

由此可见，假如缺少通胀支撑，缺少产品指数上行协作，黄金难有体系性大牛市。这也正是笔者对本轮黄金牛市能否持续的一个置疑点。

观2018年黄金牛市敞开后至今的产品指数、物价指数运转趋势，全体违背黄金牛市而下行，这与1985-1987年AB区间景象相似。假如中期物价指数、产品指数，仍因经济复苏不力，缺少上行协作，那么黄金商场牛市能否持续，定然存疑。

再观2008年初见顶的产品指数、CPI物价指数，趋势共同，现在没有脱节H线对应的下行趋势。笔者之见，在产品指数、物价指数有用打破H线之前，恰当下降黄金牛市预期，并不必定是缺少远见的体现。当然，心情上需坚持对舆情的敬畏，不盲目忽视出资者心情对商场的影响。

已然缺少通胀与物价指数的上行协作，也缺少美元走软协作，曩昔两年金价上涨的逻辑是什么呢？是新一轮活动性宽松，以及避险。

现在调查，活动性宽松应已挨近尾段，特朗普下台后之于中美联系的避险心情也有淡化或许。假如经济复苏存疑，或步履维艰，通胀或产品物价不能上行协作，那么支撑金价上行的逻辑会是什么呢？

C 最近十几年黄金商场运转逻辑

参阅上述50年黄金商场运转前史，进一步细化剖析2008年金融危机见底后的十几年黄金商场，如金价周K线，以及对应的美国经济生机指数（以ISM制造业指数为参照）、生产者物价指数（PPI）、标普高盛产品指数图示：

A点之前，金价从2008年见底681.45美元之后，上行至1226.70美元。对应着微观经济见底、物价指数上升、产品指数上升。

就经济与金融之间的逻辑与周期联系而言，这一段经济与商场，比较相似2020年。经济、产品指数受疫情冲击后的V型见底。现在ISM制造业指数与A点对应的复苏景象相似，产品指数的上升形状也相似。

AB段呢？对应着全球量化宽松，两轮欧债危机影响的避险心情。参阅50年商场运转前史，最为要害的是，产品指数持续大幅上行，影响通胀上升，从而提振黄金对立通胀的避险魅力。

故2021年，是否呈现新的避险体裁，无法预期；在海量活动性灌水后，上半年全球经济复苏可期。但对黄金而言，最要害的或是物价指数能否上升，产品指数能否大幅上升。

BC区间，产品指数、物价指数皆因经济回落而回落，金价对应完结最终的避险冲击后见顶。

CD区间，产品指数大幅跌落，物价回落，对应着数年黄金熊市。

DE区间，产品指数中周期反弹，但因经济见顶，终难推进物价持续上行。金价孕育牛市，但步履艰难。

D 黄金有连续牛市的充沛条件

持续参阅前述逻辑，物价指数或产品指数能否上行，是金价能否连续牛市的要害。未来两年的物价指数、产品指数有连续上升的充沛条件吗？从美联储活动性调控节奏、力度调查，咱们以为物价指数、产品指数有连续上升的较大或许。假如金价周K线，美国中期活动性、美国国债增速图示：

毫无疑问，阅历危机冲击后的经济怎么复苏，首要看官方活动性调控才干。活动性调控手法，首要由钱银与财务两条主线来完成，再辅以汇率不坚定导向。

钱银、利率调控首要看美联储，现在美国利率已无向下操作空间，唯经过直接注入钱银来开释活动性，故M2改动是最好的参阅目标。当然，汇率也是可选东西。

财务手法则首要看美国政府的负债进程，观债款利率、债款总额、债款增速改动。

参阅2008年金融危机之后的美国活动性影响力度，比照2020年。从美联储主导的钱银手法来看，其时CD区间对应的钱银影响力度，远远强于2008/09年的AB区间。

财务归纳影响手法调查，现在的CD区间与2008/09年的AB区间大致适当。

从政府负债进展调查，近两年多的CD区间，要强于2006/2009年的AB区间。

归纳调查，近两年的美国活动性影响力度，要显着大于2009年曾经。力度更大的活动性影响，应为产品与物价指数的上涨埋下更大伏笔。

详细数据而言，美国M2在2019年底为15.3462万亿美元，截止2020年12月21日的数据为19.4173万亿美元。2020年美国M2净增加为4.0711万亿美元。

国债数据，2020年1-11月，美国国债总市值由24.0691万亿美元，增加至29.5797万亿美元，2020年1-11月国债净增5.5106万亿美元。

国债与M2算计净增约10万亿美元。如此规划的活动性堆积、滋润之后，影响经济复苏是必定。活动性对金融商场的影响往往马到成功，很大程度上是一种心思预期影响。但活动性对经济与物价的实践影响，短则滞后半年，长则滞后一年以上。故2021年，活动性对经济与物价的影响效应，或许得到进一步闪现。但诚如信息活动兴旺年代，舆情对出资者的心思心情影响或许更强的原理相同，央行对经济、金融、物价的调控才干，也将高于以往。这应该是最近二十多年，大型经济体，乃至全球没有非常显着的通胀原因。

4 美元 对黄金商场的相关影响

谈黄金商场的影响逻辑，当然不能忽视美元汇率不坚定方向。就波段与中期表象而言，50以来，金价与美元指数的反向不坚定相关度最高。但也有意外的状况，包含曩昔两年金价在美元相对强势中上行，以及近月2020年9月下旬至11月的大体同向回落。都应该激起咱们对金价其它影响要素的更多逻辑考虑。

2020年8月前的两年金价上行，活动性开释周期叠加避险，是金价走向的中心逻辑头绪。关于避险，首要体现为中美两轮买卖战避险，对疫情之于经济、金融的冲击避险。

关于美元指数的体系性剖析，若要全面打开，那又会是一个非常大的篇幅。关于美元指数与美国微观经济、其它金融商场相关运转逻辑，引荐出资者回忆笔者2018年3月15日大众号剖析文章《》。本期谈论，只对技能部分做补偿剖析。

关于技能剖析的了解，笔者曾宣布过如下观点：

关于技能剖析，那是笔者十几年前独爱。在近年黄金、外汇、产品商场及偶尔的股市剖析点评中，笔者对狭义的技能剖析依靠越来越淡，更着重根本面，更着重对冲基金资金流向剖析。使得近年出资者在看笔者剖析陈述时，发现关于价格图表的技能剖析越来越少，偶尔有一幅技能剖析图表，都"似曾相识"，而更多图表是对商场资金流向的解读。

当然，这并不代表笔者对技能剖析的否定，只是很少再对日线等级的短周期进行技能剖析，而更多着重月、周等长周期技能。已然是长周期技能剖析，结构定调后，不会隔三差五再去改动微观剖析定论与思路。乃至笔者对一幅图表结构的微观技能剖析，可持续长达十年以上。故此，笔者拿出的微观技能图表，多一向保存在剖析体系中，偶有微调，出资者总会感觉"似曾相识"。常常翻出以往的微观技能图表再解读，是因价格运转到一些微观要害点位时，让出资者温故知新。笔者本期将剖析的股市微观技能结构，也是多年前一经定型，就再也没有大变过的结构。早在2014年用过，2016年，2017年，乃至尔后至今的每一年，都在没有改变地持续运用，它持续体现出其奇特的技能魅力。

有些剖析门户，特别所谓的根本面剖析师，不太看得起技能剖析门户，实践上是对技能剖析的"狭义乃至狭窄"了解。而不少所谓的技能剖析师对技能剖析的了解，也相同或许狭义，乃至狭窄。

所谓的根本面剖析，其间不少经济数据、商场数据的处理办法、技巧，其自身便是一门技能。每个人对数据的处理办法，对数据处理后的信息解读，都不尽相同。这当然是技能，不是艺术。不少券商剖析师对经济、金融信息的图表剖析、解读，也相同是技能剖析。实践上，在经济、金融范畴进行"艺术剖析"的剖析师，乃至经济学家也不少。他们对经济与商场的见地是故事性的，没有深度处理技能与图表的才干。这部分经济、商场"艺术剖析人士"往往更瞧不起技能剖析门户，以为根本面剖析,能够是这样。这种经济金融"艺术剖析"陈述还真不少，且因其故事性强，深受不太看得懂图表的所谓"出资者"喜爱，而其实践逻辑往往不经琢磨，大多出资无法辨认其剖析陈述立意根底真伪。若一篇陈述的条件假定过错，或为极小概率事情，后边"故事"再精彩，有什么含义呢？！

对技能剖析的狭义了解，会以为技能剖析只是简略的"商场价格图表"剖析，对价格空间、起伏、时刻等变量的单纯剖析、推测。然即使狭义的技能剖析，也有它奇特的一面。波涛、周期等，不少剖析理论建立于奇特的斐波那契数列，黄金分割……。这些理论不只在自然界广泛存在。比方，人体以肚脐为界，上下呈黄金分割份额散布，使得人体体现出最调和的美感；照相也考究黄金分割份额构图，视觉更美；斐波那契数列推导出黄金分割份额，该数列在自然界广泛存在，延龄草、野玫瑰、南美血根草、大波斯菊、金凤花、耧斗菜、百合花、蝴蝶花的花瓣数目呈斐波那契数列散布：3、5、8、13、21……。黄金分割具有严厉的份额性、艺术性、调和性，蕴藏着丰厚的美学价值，这一比值能够引起人们的美感，被以为是修建和艺术中最抱负的份额。画家们发现，按0.618:1来规划的份额构图，画面最美丽，达?芬奇的著作《维特鲁威人》、《蒙娜丽莎》、还有《最终的晚餐》中都运用了黄金分割。如今女人，腰身以下长度均匀只占身高的0.58，因而古希腊的闻名雕像断臂维纳斯及太阳神阿波罗都经过成心延伸双腿，使之与身高的比值为0.618。修建师们对数字0.618特别偏心，不管是古埃及金字塔，仍是巴黎圣母院，或者是近世纪的法国埃菲尔铁塔，希腊雅典巴特农神庙，都有黄金分割脚印……

什么是时刻周期？时刻周期来自于奇特的斐波那契奇特数列：0、1、1、2、3、5、8、13、21、34、55、89、144、233、377、610、987、1597、2584、4181、6765、10946、17711、28657……，前面两数之和为下一数。该数列是黄金分割的理论由来：前数n除以n+1后数约等于0.618，n/n-1约等于1.618，n/n-2=2.618，n/n-3=4.236，n/n+2=0.382，数列越靠后，则核算结果越靠近理论的黄金分割。理论的黄金分割点有：0.382、0.618、1.382、1.618、/2.382、2.618、4.236……，它们之间的联系，1/0.382=2.618；1/0.618=1.618；；2/1.618=1.236；1.382*1.618=2.236；1.618*1.618=2.168；0.618/0.382=1.618；2.618*1.618=4.236；……

微观深度的技能剖析，其本质简直包含了一切根本面：依据经济运转、出资者心思预期构成的"趋势"，而趋势不坚定时刻周期、空间、起伏对应于出资者的心思共振感触，又会激起或许的商场行为等等。相对而言，单纯对经济数据、音讯面、方针调控面的解读之于商场出资，局限性反而很大，这正是不少闻名经济学家实践出资体现得很糟糕的原因。乃至包含相似被奉为经济学教父的凯恩斯，被奉为价值出资之父的巴菲特教师格雷厄姆，都有出资破产阅历。

而一些所谓的技能剖析师对技能的了解相同狭义，诚如不少根本面剖析师对技能剖析了解的那样，单纯剖析价格不坚定。更有不少技能剖析师对技能的运用，不只狭义，乃至"狭窄"，他们一味重视超短期价格不坚定。这是披着技能剖析之皮，行"术术剖析"之实，这种技能剖析与卦象、占星剖析没多大差异。

详细到美元，如50年美元指数月K线图示：

相同参阅索罗斯反身性理论模型，咱们对美元的牛熊周期也进行了结构定调，品赤色布景对应牛市大周期，绿色布景对应熊市大周期。

就美元指数微观运转节奏调查，美元指数1985年见底85.40点后，至1995年的80.10点微观底部不坚定区间（运转形状），非常相似2008年见底70.68点后的几年。

假如1995年牛市周期起点80.10点，对应于2011年的72.70点，那么尔后至今的美元指数牛市周期力度运转得不行。

乃至，至今在理论上，都不能彻底扫除此轮受新冠疫情冲击的美元指数运转，或许相似1998年受亚洲金融风暴冲击后的运转形状。其时美元指数最高上试100.10点，与近年美元指数微观牛市上试103.82点起伏大体适当。

1998年亚洲金融风暴冲击美元指数跌落至90.60点，在10年线（120月均线）方位取得支撑后，再次进入牛市周期。本轮新冠疫情下，美元指数从103.01点跌落至上星期的90点下方，现在正遭到10年线（120月均线）、二十年线（250月均线）共振支撑。且还对应着2001年见顶121.01点后整个微观熊市下行波段上升的38.2%黄金分割线进一步共振支撑。图中可见，美元在90点邻近面对的微观技能支撑极强。

当然，现在言论一边倒看空美元，契合需求弱势美元来进一步影响美国经济复苏的逻辑。假如美元将迎来熊市大周期，现在也只是处于熊市周期初始段，若的确如此，黄金商场的牛市大周期无疑更具保证。

但就微观技能含义而言，是否应该比及美元指数承认击穿90点后，再定作战略定调呢？即使现在欲行，也应懂"保重"！

图中所示，50年美元指数牛熊周期较为明晰，且微观技能对美元指数测量也非常有用。

1995-2001年，美元指数从80.10上行至121.01点牛市周期，准确停步于前熊市大周期（164.72-78.20点）的二分位。

2008-2017年，美元指数从70.68上行至103.82点牛市周期，有用停步于前熊市大周期（121.01-70.68点）的61.8%黄金分割位。2020年更似进行了回抽承认。虽然咱们以为不扫除类比1998年亚洲金融风暴后的运转或许。

50年美元指数大多时分运转在H1H2收敛三角形中，但2014年承认了对三角形的微观打破。

三角形底边H2线，对数十年美元指数微观底部的有用性指示极端显着。

再度提示，留意10年线、20年线对其时美元指数的微观支撑含义。主张多些仔细调查的耐性，当然能够划船"欣赏"。

关于美元指数近20年牛熊周期，以及对应的微观技能，咱们曾屡次解读过如下月线图表：

从笔者依据反身性理论模型构建的美元指数运转趋势结构调查，假如美元指数已进入熊市周期，那么现在也应该只是处于熊市周期初段，不必太着急，避免掉入微观区间震动运转的"圈套"。

中图的形状趋势解读，笔者近期剖析过屡次，请出资者自行回忆笔者近月相关大众号文章。关于有技能功底的出资者而言，盯着图表也能自悟。全体而言，87-90点区间，都是美元指数的微观支撑带，90点邻近力度最强。但心情惯性难以测量！

5 美元黄金 基金持仓与行为

下面这幅图表是咱们近期关于对冲基金在六大外汇期货商场、美元指数期货商场中持仓净市值改动图表：

全体状况为：最新一期对冲基金在六大外汇期货商场中，做空美元指数的名义净能量存量为299.7185亿美元，在美元指数中的做空净能量为13.4817亿美元，算计313.2002亿美元。

对冲基金做空美元的名义能量峰值为2020年8月下旬的344.1964亿美元。也即尔后对冲基金做空美元指数的净能量与美元指数运转形状，呈底违背现象。下图体现更明晰：

也便是说，相关于舆情导向，以及实践的美元指数运转形状来看，对冲基金在做空美元的详细行为上，体现得更为慎重。

美元指数本钱浪潮的海底，会为美元带来阶段支撑吗？！当然，过于依据预期，左边参加杠杆买卖并不可取。

对冲基金做空美元的几百亿美元净能量，相关于巨大的外汇商场买卖量，并不算什么。对冲基金只是是跟从美元趋势，而非像产品商场相同，或许主导，乃至阶段性操作趋势。但小型外汇币种，也常见被对冲基金操作的状况。

下图为全球最大的金银ETF在金银商场中的持仓演化前史：

全体来看，2019/2020年ETF增加金银持仓的行为非常显着，特别白银。但近月呈现必定获利回吐状况。

下图为COMEX期金商场中的未平仓合约市值改变前史，对冲基金持仓前史改动，以及基金各类持仓的份额改动：

这部分内容直接引证12月21日剖析，并不过期：

最新COMEX期金商场未平仓合约市值为4046.9亿美元。需求着重的是，依据买卖所发布的持仓信息来看，平仓合约市值只要该数据的一半。但鉴于未平仓合约实践上包含了等量的多空双向持仓，故对应市值应该翻倍核算。这样也才干非常准确地核算出对冲基金多空双向持仓，在整个COMEX期金商场中所占份额。

现在对冲基金在COMEX期金商场中的多空双向总持仓市值为940.3亿美元（纳入了多空持仓持平的套利头寸，如此核算更准确）。对冲基金净持仓为净多499.2亿美元。

就持仓散布份额来看，基金多空双向总持仓占整个COMEX期金商场未平仓合约的比重为46.5%,处于2019年5月下旬至今的肯定高位。

对冲基金净多持仓占比整个COMEX一切多头合约（亦等于一切空头合约）的49.3%，近一年高点为3月下旬的52.7%.

基金多头持仓占整个COMEX期金商场多头持仓的71.1%，为2016年9月中旬以来新高。

基金空头占比整个COMEX期金商场空头持仓的21.8%。（多头占比=净多占比+空头占比），近一年低点为3月底的12.3%。

上述数据闪现，基金多空双向总持仓、多头持仓、净多持仓，都有显着反弹。

从以套期保值为主的商业组织在COMEX期金商场中的持仓占比来看，商业组织空头持仓占整个COMEX期金空头的比重为74.15%,近一年高点为3月下旬的83.13%；商业组织净空持仓占整个COMEX期金商场空头的比重为55.66%,近一年高点为4月的58.63%。

现在整个COMEX期金商场未平仓合约对应为1711.83吨黄金，COMEX的最新黄金库存为37806573盎司，折合1175.92吨。

最新一期的实践数据，持续体现为对冲基金多空双向对垒增持，意味着基金对近期金价的上升性质了解，有不合。

6 心情 商场心情加快器

前期某篇文章中，笔者曾共享过橡树本钱霍华德的"商场心情加快器"示意图，今结合索罗斯反身性理论结构共享，再作回忆：

两者结合，用于考虑剖析商场，有要点着重"动态"审视商场的异曲同工之妙。

其要害信息首要为：

1、它首要是由金融财物价格改变触发。首要是揭露价格与个人心情之间的反响，把个别心情与集体反响进程联系起来。但是，其它要素，例如媒体的效果，也有所触及。

2、前期的出资者出场是由于他们了解价值。后来的出资者则是遭到价格明显改动招引而出场。所以，心情加快器就像一个涡轮增压发动机相同驱动商场，但这有必要是在趋势现已发动一段时刻的状况下才有用。

3、它是双向效果的。

4、它包含了串联反响，有若干要素发挥效果来增强"趋势"。

5、它简单呈现偶尔的、忽然的胀大。

最终两点需求作些详细阐明。心情加快器具有双向效果，但在价格向上和向下进程中并不彻底相同。财物价格的熊市买卖量一般要比牛市状况下低得多，关于这一点，咱们能够用自我防卫功用、展望理论、心思区隔以及认知不协调来解说。（但是，这还能够用朴实理性的要从来解说，由于出售杠杆性财物，例如房子，或许会露出清偿才干缺少的问题。）此外，坐落波谷的转折点往往比极点来得愈加忽然。

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