股.票.啦()2019年07月20日讯
文/刘杰
修改/王宗耀
中再资环(600217)短期内一再接手大股东旗下的财物，为其输送了很多的资金与股权，但是其过高的溢价却难言公允；其接手的财物不只与上市公司主营事务一切违背，并且运营存在不安稳性；再加上财政数据方面的疑点，让其财物并购显得疑窦丛生……
近来，中再资环(600217)发布并购陈述书（草案），拟收买中再控股全资子公司山东中再生环境科技有限公司（以下简称“山东环科”）及中再控股持股51%的子公司武汉森泰环保股份有限公司（以下简称“森泰环保”），而中再控股正是上市公司控股股东中再生旗下的另一家公司，因而本次并购实践上便是“兄弟”公司之间的买卖。
现实上，本次收买已不是中再资环(600217)榜首次接手大股东财物了，在最近一年多的时刻里，其先后收买了“中再生系”麾下的中再生环境服务有限公司（以下简称“中再环服”）和唐山中再生环保科技服务有限公司（以下简称“唐山公司”）。《红周刊(博客,微博)》记者整理这几回资本运作发现，中再资环(600217)短期内频频高溢价接盘大股东财物存在许多不合理要素。
频频高溢价“接盘”大股东财物
2018年10月，中再资环(600217)以7.11亿元的价格付呈现金购买了控股股东中再生持有的中再环服100%股权，以2018年3月31日为评价基准日，中再环服净财物账面值为1.04亿元，评价增值6.07亿元，增值率高达584.74%。此次收买，中再资环(600217)可谓是下了血本，买卖标的不只溢价近乎6倍，并且还采用了全现金付出的方法，仅仅7亿多元的买卖价格，关于中再资环(600217)来说其实并非小数目，近三年来其账面的货币资金也未曾到达过这一金额，中再资环(600217)对其控股股东的“大方”可见一斑。
与前次买卖类似的是本次收买的山东环科中再资环(600217)相同给出了很高的溢价。并购草案显现，“兄弟”公司中再控股100%持有的山东环科增值额达5.7亿元，增值率为514.96%；而森泰环保的增值率则相对较小，增值额为1.67亿元，增值率为109.09%。
与前次不同的是，本次买卖首要以股份付出为主。草案显现，山东环科买卖作价6.8亿元，其间发行股份付出对价6亿元，现金付出8000万元；森泰环保买卖作价3.16亿元，股份付出对价2.81亿元，现金付出对价3408.45万元。
但是，此次买卖尽管以股份付出为主，其间却也大有文章。
依据《重组管理办法》的相关规定，上市公司发行股份的价格不得低于商场参考价的90%；商场参考价为定价基准日前20个买卖日、60个买卖日或许12个买卖日公司股票买卖均价之一。其间，中再资环(600217)在以上三个区间均价别离为5.44元/股、5.55元/股、5.07元/股，终究其挑选定价基准日为前120个买卖日，即以5.07元/股发行。奇妙之处就在于中再资环(600217)挑选最低的发行价格会使得其股份发行数量增多，本次买卖其拟发行1.74亿股，但假使挑选60个买卖日均价，即以发行价5.55元/股核算，那么其只需发行1.59亿股，两者比较，其可认为大股东多发行1503.59万股；假如以2019年7月19日中再资环(600217)收盘价5.85元/股核算，这多发行的股份价值将近8800万元。由此不难看出，中再资环(600217)为了让大股东取得更高的利益可谓是煞费苦心。
此外，更令人玩味的是，中再资环(600217)高溢价从大股东手中收买来的财物却均与其主营事务有所违背。中再资环(600217)以往首要从事废电的收回与拆解事务；而中再环服则首要从事工业园区固体废弃物一体化处置；山东环科的主营事务为危险废物的无害化处置及相关服务，归于危险废物处置业；森泰环保首要从事污水处理及环境综合管理事务，归于生态维护和环境管理(501030)业。尽管这些公司的主业均属环保职业，但其在各自的工艺流程、专利技能、运营答应等方面却有着大相径庭，这也就意味着上市公司完结收买后，将面对事务整合的难题。对此，上交所也要求其解说买卖的商业合理性。
高估值难言公允
大股东高溢价将财物注入上市公司，若财物非常优质的话那么也无可厚非，但《红周刊》记者研讨发现，标的公司存在许多问题，高估值难言公允。
实践上，2018年2月-3月，山东环科曾经历过一次股权转让，原股东山东中再生将其持有山东环科40.00%的股权以1.2亿元的价格转让给了共青城中再新毅资环出资中心（有限合伙）（以下简称“中再新毅”），本次买卖山东环科全体作价3亿元，而仅时隔一年多，本次买卖中山东环科的作价却飙升至6.8亿元，相较前次多出了3.8亿元。令人疑问的是，相同是集团内部的股权转让，为何到上市公司这就“坐地起价”了呢？更奇怪的是，此次股权转让尚缺乏一个月，2018年3月20日，中再新毅又以简直相同的价格将股权转回。
本次买卖对山东环科估值采用了收益法，这也就意味着，上市公司高溢价收买是看中了山东环科未来能带来的收益，对其未来的开展有所希冀。但是令人不解的是，山东环科在成绩许诺上却显得“不给力”。
草案显现，两边约好山东环科2019年至2021年扣非归母净利润别离不低于4401万元、6513万元、7473万元，而草案又对此许诺打了“补丁”：“在成绩许诺期2019年、2020年，若山东环科当年完结净利润虽未到达当年许诺净利润但不少于当年许诺净利润80%，则当年不触发成绩补偿责任。”可问题在于，其之所以挑选高溢价收买本便是看中了标的公司未来开展的潜力，但是标的公司却在成绩许诺完结的设定上显着决心缺乏，这不免让人对其高溢价收买的公允性发生质疑。
现实上，山东环科本便是一家尚处于刚刚起步的公司，未来存在较大的不确定性。草案显现，山东环科的主营事务为危废处置的燃烧及填埋事务，陈述期内这两部份的收入占比在九成左右。尽管2013年7月山东环科就已建立，但现实上自2017年4月份开端，其燃烧炉才正式投入运营，运营时刻并不长。不只如此，到2019年3月31日，山东环科具有专利技能14项，但是细心检查其请求日期均在2018年，这也就意味着其中心事务所依靠的技能也是刚请求专利不久。从运营状况来看，2017年该公司，仅完结运营收入6367.73万元，净利润也只要1486.54万元，直到2018年其成绩才开端大幅增加。可见，尽管建立时刻不短，但是在运营开展上山东环科实践处于刚起步阶段。
一起，2017年至2019年榜首季度，山东环科的前五大客户也一直在洗牌。比方2017年其前五大客户在2018年的前五大客户名单中均未呈现，而2018年的前五大客户中，也仅榜首大客户山东南山铝业(600219)股份有限公司还位列2019年的前五大客户名单中。这是为什么呢？假如其供给的服务很优质的话，那为何没有构成客户粘性，换来回头客呢？由此来看，山东环科客户资源好像并不安稳，而其收入能否持续增加就很令人置疑了。
山东环科的主营事务中填埋事务占收入比重高达50.63%，这也就意味着其一八成的成绩都来源于此，为其不可或缺的重要事务。但是草案显现，依据环评批复文件，山东环科现在每年的填埋量为13450吨（不含自产的炉渣和灰粉），2017年和2018年填埋量均为13450吨，处于饱满工作状况，但山东环科填埋场的服务期仅12.8年，详细来讲是2017年4月起到2030年1月止，到期后，填埋场将被弃用。也便是说作为其成绩支柱的填埋事务的寿数是有限的，到时若填埋场到期不能运用，那么山东环科的成绩又该怎么保证？关于填埋场到期后的规划，中再资环(600217)并未在草案中给予阐明，这也让人对该公司未来忧虑。
中再资环(600217)现金流数据存疑
不只收买的标的公司问题一箩筐，中再资环(600217)自身的财政数据也存在许多疑点需求解说。
中再资环(600217)的财报显现，2017年其向前五大供货商收购金额为3.14亿元（如表1），占收购总额的份额为27.88%，由此可推算出其收购总额达11.27亿元，考虑当年17%增值税进项税影响，则可估算出含税的收购金额约为13.18万元。
依据财政一般性勾稽准则，该部分收购金额应体现为平等规划的现金流量流出，以及相应的运营性负债的增减变化，不然将会表现为财政勾稽反常。
在现金流量表中，2017年中再资环(600217)“购买产品、承受劳务付出的现金”的金额为14.98亿元，一起考虑到预付账款削减2200.10万元的影响，则与当期收购相关的现金开销达15.20亿元。该金额与含税收购金额相较多出2.02亿元，理论上这多出的部分应体现为相关债款的削减。
翻看其财物负债表，2017年其敷衍收据及敷衍账款较上年削减3811.49万元，而这一结果与理论上应削减的负债金额相差了1.64亿元，也就意味着其收购数据、现金流及运营性负债之间的勾稽联系存在问题。
而2018年其收购数据与现金流及运营性负债的勾稽联系却根本匹配，这样看来，其2017年1.64亿元的巨额差异就存在很大疑点了。