博汇纸业(600966)深度陈述：职业公司迎革新 纸业龙头将启航 类别：公司组织：长江证券股份有限公司研讨员：鄢鹏/蔡方羿/徐皓亮日期：2020-02-11 供需竞赛格式改进，白卡景气量继续上行 近期APP拟收买博汇纸业，若顺畅兼并，APP白卡纸产能将占国内白卡纸总产...

博汇纸业(600966)深度陈述：职业&公司迎革新 纸业龙头将启航

类别：公司组织：长江证券股份有限公司研讨员：鄢鹏/蔡方羿/徐皓亮日期：2020-02-11

供需&竞赛格式改进，白卡景气量继续上行

近期APP拟收买博汇纸业，若顺畅兼并，APP白卡纸产能将占国内白卡纸总产能超越50%。白卡纸作为高级包装纸品，每年需求量近1000万吨，在职业供需弱平衡的布景下，曩昔三年因头部企业间竞赛，纸品盈余呈现大幅动摇。若本次整合顺畅推进，当时白卡纸的较高盈余水平或将连续且动摇起伏削弱；从中长时刻维度看，CR3挨近90%的竞赛格式或将使得新产能投进更为理性，在禁塑令、白板去产能等要素催化下，职业盈余中枢上行可期。

白卡龙头，多元化战略敞开开展新篇章

博汇是国内第二大白卡纸企，具有超越200万吨白卡纸产能，占国内白卡纸总产能超越20%；近年来，公司继续丰厚产品线，扩建箱板/瓦楞/静电复印产能分别为50/50/45万吨；一起，公司活跃布局木浆产能，建成化学和化机浆累计超越100万吨。随同新产能密布投进（2019年累计产能增幅超越50%），公司在提高商场定价才能一起，亦有用确保盈余稳定性。

职业景气&公司管理改进预期，成绩弹性可期

后续白卡和木浆仍具有必定上行空间，其间，白卡获益于供需&竞赛格式改进；木浆则获益于全球用浆需求添加带来的职业库存下行。受此推进，博汇成绩存较大向上弹性。依据长江轻工测算，白卡/木浆吨价每提高100元或带来1.6 /1亿元的净利润添加，以2018年为基数，净利润增幅分别为63%/40%。一起，若APP顺畅接手博汇，其作为全球造纸龙头，料凭仗国际化管理经验及丰厚的木浆支撑，带动公司运营功率和盈余水平继续提高。

出资主张及估值剖析

产值扩张、管理改进、职业回暖预期共振，博汇成绩弹性可期，且估值存上行空间。1）公司2019年新产能会集投进，造纸产能近翻倍，其间白卡纸产能添加50%，直接获益于职业回暖；2）公司管理具有优化空间，随同APP的进入，公司运营功率、融资途径、工业资源料将进一步优化，带动盈余才能的提高；3）竞赛格式大幅改进叠加供需格式优化，纸品盈余中枢上移且振幅有望收窄。若APP完成对博汇整合，其市占率将到达50%+，CR3亦挨近90%，高会集度格式有助于保持理性的产能投进。需求方面，消费晋级&"限塑令"将推进需求的稳步增加。咱们估计，2019-2021年，公司EPS分别为0.25/0.83/1.09元，对应PE分别为26/8/6X，在职业及公司巨大革新下，看好公司估值存继续上行空间，初次掩盖，给与"买入"评级。

危险提示：1. APP收买未经过反垄断审阅；

2.白卡纸职业大幅扩产。

国投电力(600886)：细品国投：分看水火各有千秋 兼容并蓄独领风骚

类别：公司组织：长江证券股份有限公司研讨员：张韦华日期：2020-02-11

陈述关键

导言：再进一步看国投

2019年头，咱们曾撰写了深度陈述《火电周期向上，水电掌握生长》。时过一年，咱们再次审视此前的研讨，并进行更深化的剖析：面临火电财物处置与起浮电价机制影响，火电事务将有什么新改变？雅中电站投产时刻接近，中游电站本身盈余情况怎么？能够为下流电站带来多少增益影响？除此以外，公司水电、火电的运营特色差异性较大，应该怎么评价公司内涵价值？

财物优化叠加本钱下行，电价机制调整难阻成绩改进趋势公司拟转让国投宣城等6家参控股公司悉数股权，现均已签订了《产权交易合同》。低效火电财物的转让，有利于公司火电结构优化与盈余才能提高。

尽管起浮电价机制的革新或将引起公司火电均匀电价的下滑，但在煤价同比下降的预期下，有望对冲电价调整对公司成绩体现的影响。

雅中电站投产周期降至，水电内生增加可期

雅砻江中游水电站是公司未来的首要增量电源，其间两河口与杨房沟水电站首台机组估计于2021年开端投产。因为两河口水电站的首要效益体现在对其下水电站的补偿效益中，因而除了未来拟投运的中游水电站本身的增量奉献以外，现在雅砻江现已在运的下流水电站的盈余才能也有望得到增强。此外，外送线路雅中直流现已进入全面建造阶段，方案2020年上半年低端投运、2021年末全线贯通，有望确保雅中电站电量晓畅外送。

国投电力价值讨论：SOTP分部估值

考虑到公司水火偏重，且水电、火电的运营特色差异性较大，因而咱们考虑考虑选用分部估值的办法对公司价值进行讨论。分部估值成果远高于公司当时股价，反映出当时估值或许未能反映未来十年的改变，公司未来股价有望跟着公司成绩和分红的开释而继续提高，另一方面临水电未来电价的忧虑、中游电站长周期建造的不确定性和时刻本钱也是影响国投电力估值的要素。

出资主张

依据最新运营与财务数据，估计公司2019-2021年EPS分别为0.75元、0.82元和0.87元，对应PE分别为10.52倍、9.60倍和9.09倍。尽管近年商场电影响下雅砻江电价下滑影响公司成绩体现，但考虑到火电事务盈余的修正以及雅中电站的投产有望从增量奉献和补偿效益两方面提高公司盈余才能，给予公司"买入"评级。

危险提示：1.煤炭价格非季节性上涨危险；电力供需恶化危险；

2.来水变化危险；商场化影响下电价下滑危险。