价值出资开山祖师格雷厄姆说，商场短期看是投票器，长时间看是称重机。股价短期走势，由买卖双方供求关系决议，长时间来看必定由公司基本面所决议，即便在情绪化严峻的A股商场，也并不破例。

下面这张图，是双鹭药业上市以来的年K线图，双鹭药业上市前期，曾给出资者带来丰盛的收益，其实，直到现在，双鹭仍然是上市以来股价回报率最高的公司之一，上市至今，年化出资收益率23.8%。乃至，在08年的凄风苦雨里，双鹭药业也曾坚持逆市大涨，这样的好日子一向继续到2014年，之后，双鹭药业股价陷入了五年多的途径收拾期。

五年有多长，长到足以让你忘掉一个人，也满足让商场称出一家公司的分量，商场是公正的，你得到的都是你应得的，你失掉的都是你不配的。

回看过往，双鹭从前春风得意、挥斥方遒，也曾把完好的镜子打碎、拍桌子瞪眼。

2004年，双鹭药业上市，趁着医保扩容的春风，敏捷的把复合辅酶做成爆款单品，股价与成果齐飞，好不风景，进入2014年后，跟着国家医保控费，公司成果开端呈现下滑，可是，恰在此时，双鹭给咱们带来了一个“重磅药”——来那度胺，在商场的神往中，出资者美好的脸庞为公司股价带来了有用支撑。

仅仅，咱们猜中了最初，却没有猜到结局。

1

来那度胺，从前许给出资者的一个梦

2018年，双鹭药业来那度胺总算上市，给公司带来了大约9000万元的营收。虽然这个数据，关于新上市的种类来说，体现尚可。可是，与预期毕竟相去甚远，更远达不到“重磅”的规范，要知道，2018年，原研新基来那度胺出售额挨近百亿美元，属全球规划收入最高单品之一。

坏音讯还不止这些，竞品的呈现也为双鹭来那度胺的远景蒙上了一层暗影。

公司此前一向宣称在原研中心专利到期前（2023年），商场上不会呈现竞品。不过，本年年初正大天晴的原6类来那度胺仿制药（商品名：安显）上市，双鹭被直接打脸。

齐鲁药业的4类仿制药也成功获批。现在，双鹭和正大均在申报一致性点评，批阅通往后，集齐三家，来那度胺大概率会进入集采。曾被寄予厚望的孤儿药也将完全沦为白菜价种类。

最近，新基抛弃了来那度胺一项专利，但仍然具有两项重要专利。知识产权维护是中美交易争端焦点之一，在此布景下，国内药企勇于在专利未失效之前上市仿制药，底气何来？这个问题咱们没有想太清楚。

本年年初，CFDA批复了奥赛康的4类仿制药沙格列丁片，其原研专利2021年到期，虽然奥赛康宣称没有侵权，但原研阿斯利康仍是发起了诉讼，一起诉讼的目标还有另一家药企。经过这次诉讼，或许能够部分答复上面的问题。

不论怎么，来那度胺光环褪去是不争的现实。公司互动途径上发表一季度来那度胺发货量增加了7成，可是，这建立在降价七成的根底之上。

来那度胺的“重磅”远景，曾是许多出资者出资双鹭的重要原因，工作发展到今日，只能说，让咱们绝望了。之前，为了来那度胺的出售权，嚷嚷着要和双鹭打官司的卡文迪许，或许现已开端暗自幸亏了，研制出来是一回事，出售是一回事，挣钱又是一回事，仅仅，哪件都不简单，算了。

2

传统种类下滑，二线产品增加

2018年，公司成果怎么呢？2018年报显现公司完成经营收入21.67亿元，同比增加74.50%；完成归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净赢利5.54亿元，同比增加61.20%，差不多是前史最好成果。客观讲，即便考虑了高开票关于公司营收的影响，这份成果也算不错，可是，商场并不认账，最近一年，双鹭的出资收益率是-48.6%，正好腰斩，是商场孤负了双鹭，仍是双鹭孤负了商场？

从产品结构看看，公司生物、生化类药营收占比为82.69%，化学药占比明显提高后，占比仍只要17.29%，公司是一家以生物制药为主的企业。公司首要产品的出售状况，年报并没有进行具体发表。不过咱们能够从一些第三方数据中看到一些端倪。

复合辅酶和胸腺五肽是双鹭药业的两大种类，因为医保控费，辅佐用药管控，双鹭的两大种类在PDB样本医院的出售额，在17年现已明显下滑的根底上，18年进一步下滑。

复合辅酶和胸腺五肽是双鹭药业的传统优势种类，这样的数据也反映出，双鹭药业传统事务现在所面对的窘境。不过，好音讯是公司现在关于复合辅酶的依靠已下降不少，其营收占比现已下降到了一半以下，而且，本年一季度还完成了7%左右增加（来自互动途径）。在复合辅酶下滑，来那度胺尚未发力的布景下，替莫唑胺等二线种类支撑了公司上一年以及本年一季度成果增加。依据互动途径音讯，本年四月份公司首要产品销量呈现了前史上最好的增加，当然这或许首要也归功于4月1日增值税的调降。

2019年一季报公司完成经营收入4.66亿元，同比增加5.79%；完成归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净赢利1.83亿元，同比增加6.24%。

梦醒来那度胺，公司还有什么？为了操控医保开销，这几年国家关于辅佐用药的镇压竭尽全力。虽然公司表明一季度辅酶的出售状况现已有所好转，但跟着《辅佐用药》目录的出炉，公司的这一大利基是否触底，还有待调查。

奥硝唑注射液是另一大被寄予厚望的种类，现在已在两个省市开端挂网出售，这一种类有望成为公司的又一大利基。不过现在公司和卡文迪许在经销权等方面任然有争议，而且闹到了裁定。公司并没发表相关的信息，或许是以为对公司“影响”不大吧。虽然，就算不考虑来那度胺、奥硝锉的预期，公司的基本面仍然安稳，而且，还在继续向好，不过，出资投都是预期，假如预期不在了，光环褪去，溢价也就没了。

3

对外出资，“风投系”药企的野望

双鹭现在有600多名职工，在上市药企中排后靠后，到2018年底，公司具有291名研制人员，研制团队规划十分偏小，研制人员人均薪酬缺乏十万元，这样的研制团队，无论是规划仍是收入，都适当的破旧。

关于出售，一向有网友诟病公司出售形式，以为代理商要吃掉一大块赢利，可是，凡事看双面，保持巨大出售部队何曾不是一个大的耗费。恒瑞有上万人的出售部队，一些中等药企也动辄上千人的出售部队，而双鹭只要52名出售人员。在我看来，出售形式必定要与公司的事务规划、产品结构以及发展方向匹配。从双鹭的成果体现来看，双鹭药业的出售部分现已满足优异。上市药企中，有的以研制为导向，重磅在研产品往往给予出资者满足的YY空间，比方各类单抗，而更多的药企是出售上下功夫，想方设法把产品卖出去。

双鹭则显得有些特殊，研制外包，出售外包。在曾经的推文中，咱们曾描述双鹭药业是一家“风投系”药企。公司拿手于出资其它生长时间的中小药企，凭借其研制力气丰厚自己的产品线，一起获取中小企业生长带来的出资收益，比方，经过出资卡文迪许，获得了来那度胺、奥硝唑等大种类。

拿手出资，这是双鹭药业的一大标签。从双鹭现在的状况来看，对外出资的动作越来越大，出资范畴也多点开花。出资标的触及化药、疫苗、单抗、医美、医疗服务等多个范畴。

双鹭年报中将对外出资分为两部分，一部分在按本钱计量的可供出售金融资产中，这部分账面金额1亿左右，但实践价值远超这个数。比方：双鹭现在持有长风药业6.51%股份，账面本钱800多万，恐怕现在现已值几个亿了。别的，公司上一年首要增持了新三板的星昊医药，总计持股本钱1300万元，占比8.6%。星昊已清晰表明要上科创板，这部分出资也简直必定会有较大增值。此外，公司出资万美元认购美国ATGC公司16.67%股权，布局前沿的抗体药物研制。

公司的别的一部分对外出资反应在联营企业中，公司上一年耗资2.84亿对嘉兴颐和进行了增资，现在占比45.81%，嘉兴颐和基金直接持有新路程医院集团32.16%的股权，新路程是中信工业基金控股的大型归纳医疗集团，现在控股办理超越10家二、三级国有企业职工医院以及超越70家一级医院和社区医疗机构，总床位数超越10000 张。估计2018年新路程医院集团的年经营收入将到达18亿元。 这笔出资也是公司在医疗服务范畴的一项重要布局。

此外，除了直接出资外，公司经过参投的并购基金，直接出资了不少优异中小医药企业。不知不觉中，双鹭的出资地图现已枝繁叶茂。

这几年虽然公司一向在表明要加强研制，加强出售。但从公司的职工规划以及职工结构来看，公司的事务形式简直未发生变化。或许，打造中国医药界的伯克希尔才是公司的野望。

4

出资价值，总结前行

商场充溢危险和不确定性，不行逃避，只能拥抱。来那度胺的起起落落，给一切出资者上了生动一课，单只股票仓位凹凸，必定要同其成果确定性相匹配。

预期幻灭，股价受挫。双鹭药业曩昔一年股价阅历了过山车走势，现在的估值现已迫临前史低位。公司仍是那个公司，成果在增加，负债率极低，现金流充分，分红大方。医药职业是确定性增加的职业之一，尤其是在我国逐渐步入老龄化社会的布景下，环绕这一方向出资布局，仍是不错的挑选，虽然，短期各种利空层出不穷。

一起，医药职业又是一个专业性很强的职业，而徐董的出资才能众所周知，他的资源、途径和挑选总要好许多，双鹭药业仍能够作为重要的调查标的，留在我的出资组合。