作者丨李峰「中國工商銀行投資銀行部總經理」
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文章丨《中國金融》2018年第22期
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來源丨中國金融雜志
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我國資產證券化市場發展敏捷，其直接融資功用和服務實體經濟才能得到瞭長足發展。在這一過程中，商業銀行承擔著重要任务、發揮瞭關鍵效果。資管新規落地後，非標轉標和發展標準化業務已勢在必行，資產證券化能夠增強資產的透明度和流動性，是支撑實體經濟穩定發展的有力东西，應該大有作為。但我國資產證券化市場發展中仍面臨一些問題和困難，制約瞭市場統一規范發展，亟待整理宽和決，餘地很大，大有可為。
資產證券化市場的發展現狀
我國資產證券化市場發展與監管動向
從發展歷程來看，公民銀行、原銀監會於2005年頒佈的《信貸資產證券化試點浓艳辦法》，標志著我國資產證券化試點拉開帷幕；2013年3月證監會頒佈《證券公司买卖所資產證券化業務浓艳規定》（下稱《浓艳規定》），买卖所ABS業務从头啟動；2014年證監會修訂瞭《浓艳規定》，頒佈《證券公司及基金浓艳公司子公司資產證券化業務浓艳規定》及相關配套文件，將行政審批制改為備案結合負面清單浓艳准则，买卖所ABS迎來繁榮的“黃金時代”；2016年12月銀行間市場买卖商協會頒佈《非金融企業資產支撑票據指引（修訂稿）》，在买卖結構中引进特定意图載體，實現風險隔離，ABN發行規模大幅上升。
2018年9月13日，中辦、國辦聯合印發《關於加強國有企業資產負債約束的指導意見》，明確提出“積極支撑國有企業环绕真實出售、破產隔離原則，依法合規開展以企業應收賬款、租賃債權等財產權利和基礎設施、商業物業等不動產財產或財產權益為基礎資產的資產證券化業務”。這將為資產證券化市場帶來新的發展契機。2018年，監管機構對資產證券化業務的檢查力度不斷升級。一是通過不斷加大檢查力度，及時發現和改正問題，构成嚴監管威懾力，下降未來違規事情發生的概率；二是通過打擊違規操作，加大處罰力度，进步違規本钱。
短期償付壓力或仍存在
近年來，我國債券市場違約事情頻出。到2018年10月末，債券違約87隻，總金額841.83億元，僅次於2016年。买卖所ABS產品實質違約1隻，違約本息約5.31億元。違約主體范圍進一步擴大，除触及國企、非上市公司外，上市公司也步入違約队伍。首要原因有：一是在我國經濟增速趨緩的環境下，部分上市公司盈余才能下滑、現金流狀況惡化；二是在金融去杠桿以及嚴監管的態勢下，部分上市公司籌資才能和再融資才能下降，特別是近年來杠桿添加較快、規模持續擴張的上市公司，依托再融資償還存量債務的方法難以為繼；三是債券產品自身設計不夠完善，存在大額度、短期限、会集到期及與企業自身經營現金流量不匹配等問題，一旦外部經濟形勢變化或信誉環境變化導致企業再融資才能變化，就简单導致流動性風險；四是部分上市公司控股股東股票質押融資用於投資和多元化經營，由於資本市場變化，質押股票市值縮水构成質押率超限或補倉、平倉的風險，影響瞭主體信誉和資金正常周轉。
根據萬得數據预算，2018年最後兩個月，將有約1432.46億元的存量ABS產品到期（含彻底到期和部分到期），相應利息費用至少為71.62億元（按5％的利率水平計算），大略計算，2018年最後兩個月需償付的本金及利息總額超過1500億元，償付壓力合计存在。因而，ABS產品投資人應采纳愈加嚴格的風控手法，一是謹慎評估擬投資項意图基礎資產質量，全面剖析增信主體實力；二是持續、嚴密監控已投資項意图基礎資產運營情況和增信主體經營情況，如發現严重晦气事情要及時應對，將負面影響降至最低。
商業銀行與資產證券化業務的互動
對商業銀行而言，信貸資產證券化能夠實現商業銀行存量信貸資產出表，騰出信貸規模進一步優化信貸結構；能夠打造买卖銀行和信貸流量經營方法，加速信貸資產周轉速度，增強客戶粘性，支撑實體經濟發展；能夠改进商業銀行資產負債表結構，節約資本，进步資本充足率。此外，資產證券化也是商業銀行化解不良貸款的有用处徑，特別是對现在在表內僅能通過常規办法核銷處置的個人不良貸款，證券化供给瞭仅有的批量處置通道，對商業銀行快速壓降個人不良貸款具有重要效果，從實踐來看，個人不良貸款資產證券化業務規模和占比也較大。
商業銀行在我國資產證券化市場發展過程中也充當瞭至關重要的人物，至少包含兩方面：一是商業銀行作為信貸資產證券化的發起機構，供给瞭較為龐大的基礎資產規模，占全市場資產證券化規模近一半的重量。對發行銀行來說，需亲近關註宏觀調控導向及有用信貸需求變化，合理把握發行總量和節奏，確保騰出的信貸規模“用得好”，切實支撑實體經濟。
二是商業銀行作為投資機構與財務顧問，是各類ABS產品能夠成功發行和买卖的重要參與方。商業銀行使用自營資金和理財資金，參與銀行間市場與买卖所市場的各類ABS產品投資，可在促進兩市場互聯互通、完善ABS產品估值與定價機制、进步市場流動性等方面發揮積極效果。此外，浓艳基礎紮實、業務經驗豐富的少數商業銀行還具備全方位開展資產證券化業務的潛力，如監管允許，商業銀行能够在擔任ABS的承銷商、浓艳人、投資人等全方位服務方面發揮更大的效果。
資產證券化市場面臨的首要問題
榜首，市場不統一，多主體參與仍存必定障礙。資產證券化業務在銀行間市場和买卖所市場分別設立，兩個市場標準纷歧、參與主體不同，對市場的規范發展和部門間的信息溝通有必定制約。2018年8月國務院金融穩定發展委員會專題會議提出“树立統一浓艳和規范協調發展的債券市場”，將這一問題提至新高度，這也將成為深化資本市場变革的重要方向。
一是從ABS產品設計和信息发表機制來看，短少統一、明確的準入標準。兩個市場基礎資產類別和發行人結構均有所區別，給統一標準帶來瞭操作難度。兩個市場ABS品種在信息发表方面也存在較大差異，同類資產选用不同的信息发表要求，晦气於市場的標準化建設。
二是從產品發行主體來看，雖然呈現出多元化參與的趨勢，但商業銀行參與仍存在必定準入障礙。环绕監管規定，买卖所ABS業務計劃浓艳人和承銷僅限於證券公司、基金浓艳公司子公司，2018年證監會批準瞭華能信任和中信信任兩傢信任公司作為計劃浓艳人試點。现在商業銀行人物相對邊緣化，一般承擔資金監管、保管機構和資產支撑證券的投資者，少數商業銀行以財務顧問人物參與买卖所ABS業務，均非买卖結構中的中心人物，這與商業銀行的客戶基礎、資產規模和市場影響力是不相匹配的，商業銀行的優勢沒有得到較好的發揮和使用。
三是從投資视点來看，銀行自營資金參與买卖所市場ABS受限。根據《關於上市商業銀行在證券买卖所參與債券买卖試點有關問題的告诉》，上市商業銀行應在證券买卖所会集競價买卖系統進行規定業務范圍內的債券現券买卖。但买卖所ABS的二級市場买卖系統為大宗买卖或固定收益平臺，不屬於会集競價系統，若參照上述規定嚴格執行，商業銀行尚無法進行买卖所ABS現券買賣，晦气於进步买卖所市場ABS的流動性。
第二，市場基礎機制待完善，二級市場没有老练。資產證券化業務實踐中存在產品標準、信息发表、估值定價等市場基礎機制不完善的問題。市場切割构成產品標準化與統一化程度不夠，信息发表不充沛導致二級市場买卖的透明度和公平性短少。我國没有出臺專門的資產證券化信息发表相關法令法規，現行規則體系以監管機構出臺的規章准则和买卖商協會的業務規則為主，較為涣散，標準不彻底共同。
别的，產品估值與定價機制、現金流評估機制、收益率曲線也不夠完善，市場买卖短少統一的參考定價和老练的做市商體系，制約瞭二級市場的發展，導致一級市場發行利率大幅高於平等評級、平等期限的信誉債，推高瞭發行本钱。證券化產品的次級檔證券短少統一的估值办法，新會計準則要求對商業銀行持有的證券化次級檔產品進行估值並體現為當期損益，這很或许构成商業銀行在持有初期构成大額估值虧損，添加次級檔產品銷售難度和發起機構自我克制壓力。
第三，ABS投資需求受限，市場承受程度較低。信貸ABS市場投資面臨的障礙包含：一方面，資產證券化屬金融創新產品，與一般債券比较產品結構較為復雜，估值體系及質押融資等其他配套措施均在建設與改進中，一些潛在投資者關於證券化的風險評估體系及相關流程有待完善；另一方面，資產證券化投資面臨較強的監管約束，如现在監管機構要求發起機構承諾“不允許銀行理財資金直接或間接投資本機構發起產品的次級檔資產支撑證券；次級檔資產支撑證券不允許個人投資者認購”“機構投資者資金來源根據穿透原則確定，不得通過嵌套等办法直接或變相引进個人投資者資金”，以上監管方针與之前其對信貸ABS產品的调集型、標準化證券的定義及實質要求存在必定的差異，使得信貸ABS產品本就有限的投資者愈加受限；又如，新出臺的《商業銀行大額風險露出浓艳辦法》對商業銀行自營資金投資證券化產品提出更為嚴格的穿透要求，對證券化產品的投資需求亦有必定影響。
同時，买卖所ABS和ABN（資產支撑票據）的投資也需要進一步明確資本占用方针和免稅方针。一是2012年實施的《商業銀行資本浓艳辦法》規定，商業銀行投資評級為AAA級到AA-級的資產證券化產品，資本占用為20％，但該辦法出臺時間較早，並未明確資產證券化產品是否包含买卖所ABS和ABN。二是根據《關於金融機構同業往來等增值稅方针的補充告诉》，金融機構持有金融機構發行的證券，利息收入免收增值稅。买卖所ABS和ABN的發行機構均為金融機構，是否可免收增值稅尚待明確。
第四，短少針對REITs的專項法令法規及稅收優惠方针。我國在法令法規層面還沒有針對REITs的明確規定，其設立办法、運行結構均處在探索階段，尚不能發揮其應有的效果。不同於國外以立法办法明確REITs以信任或公司方法的主體結構運行，现在我國類REITs產品首要是环绕證監會的《證券公司及基金浓艳公司子公司資產證券化業務浓艳規定》，在买卖所市場以資產支撑專項計劃為載體方法設立。在REITs產品投資期限、產品結構、投資范圍、收入來源、分配办法等方面還需出臺更為明確的指引和規范。REITs業務經營中触及的增值稅、土地增值稅、企業所得稅等多個稅種也需進一步整理，過高的稅負晦气於我國REITs的進一步發展。
第五，买卖所ABS仍存在倚重主體信誉的情況。資產證券化通過資產真實出售、風險隔離等法令結構的設計，本質追求是資產信誉替代主體信誉，也是資產證券化的獨特優勢。但是在现在國內實踐中，資產信誉仍難以獨立，更依賴主體信誉，資產證券化的特有優勢並未充沛體現，晦气於主體信誉一般但擁有優質資產的中型企業通過資產證券化實現融資。當然，现在信誉環境較為软弱，資本市場、債券市場、資產證券化市場、信貸市場的風險有或许彼此影響、彼此傳染，怎么平衡好企業主體信誉和資產自身的信誉是個考驗。
進一步優化完善資產證券化市場
榜首，進一步完善頂層設計，促進市場互聯互通。鑒於现在我國債券市場切割的現狀，為充沛發揮資本市場效果，促進證券化業務更好更快發展，建議進一步完善資產證券化市場变革的頂層設計，各監管部門加強協調，強化宏觀審慎浓艳，研讨拟定彼此銜接的配套方针，防止產生監管套利和不公平競爭。
买卖所、上海清算所、中債登、中證登等市場基礎服務供给方應加強溝通協調，構建整體統一、多層次的市場，完善包含登記、清算、保管、轉保管及买卖各環節的准则建設，尽力構建協調統一的信息发表、風險浓艳機制。建議树立跨市場發行機制和轉保管機制，明確場內場外、公募私募債券的各項基礎准则，盡或许將各類私募債券置於統一平臺掛牌轉讓；树立兩個市場統一的合格投資者標準，明確各類產品相應的投資者適當性浓艳要求；树立較為統一的評級標準和信息发表指引規則，在兼顧信息獲取快捷性的同時，適當发表底層資產明細數據。
第二，進一步完善ABS市場相關准则。首要，树立合理估值與定價機制，进步市場流動性。應加速树立標準化的產品估值與定價機制、明確現金流評估機制和風險收益曲線等要素，以利於构成一級市場發行定價、二級市場买卖定價的重要參考；應出臺證券化產品买卖和質押融資的支撑方针，鼓勵相關機構供给類似做市商的報價機制，进步ABS市場流動性；應協調溝通相關登記保管機構將信貸ABS產品中評級為AAA級的優先檔證券作為銀行間市場和买卖所市場融資的合格質押品；應允許和鼓勵銀行間市場的信貸ABS產品在买卖所调集競價平臺上市买卖。
其次，進一步明確相關規則，引进多元投資者。對於信貸ABS業務，建議監管部門明確規則，允許和鼓勵保險資金、企業年金、社會保证基金等銀行間債券市場的首要買方參與ABS市場，以此為突破口加大非銀金融機構的參與力度，打破现在銀行互持ABS產品的現狀，激發市場生机；對於买卖所ABS業務，建議監管部門明確規則，允許商業銀行在买卖所大宗买卖及固定收益平臺上進行买卖，添加產品流動性；對买卖所ABS和ABN業務，建議進一步明確商業銀行以自有資金投資兩類產品的資本占用規則、稅收規則、买卖規則及配套優惠方针，鼓勵商業銀行積極參與。
再次，加強不良資產證券化准则建設。針對商業銀行不良資產證券化，建議監管部門及時總結前期試點經驗，針對資產池組建、估值、存續期浓艳、信任清算等重要環節出臺相關指導意見，促进各參與機構更規范地開展業務；建議適當調整金融資產浓艳公司資本浓艳辦法中關於投資證券化次級產品的資本約束要求，使具有豐富不良資產處置和投資經驗的國有金融資產浓艳公司更好地參與到不良資產證券化業務中；建議允許商業銀行債轉股實施機構环绕公平买卖、市場化原則以非自有資金投資本行發行的不良資產證券化各檔證券。
第三，加速創新准则設計，適時推出公募REITs。REITs作為國際上老练的金融產品，在發達經濟體資本市場中占有重要位置，是收益穩定、流動性強、涣散投資風險的重要大類資產。特別地，REITs對我國房地產市場健康穩定發展具有重要意義，能夠下降房地產企業杠桿水平，进步房地產市場流動性，為培养和發展住房租賃市場供给長期資金支撑。
建議借鑒發達資本市場經驗，盡快出臺契合我國市場情況的REITs法令法規，明確REITs的設立標準、發行主體準入條件、運行結構、投資范圍、收益分配機制等關鍵要素，重點考慮土地增值稅減免、遞延可抵扣機制、分紅環節的企業所得稅減免等稅收方针，進一步鼓勵推動REITs產品發行。同時進一步加強資金用处浓艳、總量管控和發行節奏管控，在活躍市場、便当融資和防备風險之間做好平衡協調，確保房地產市場平穩發展。
本文源自REITs行業研讨
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