8月28日:市场新的赚钱效应出现 大盘短线

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债底预计在88.04元附近,发行公告挂网日平价为98.02元

债底约为88.04元,保护性较强。万孚转债期限为6年,债项评级为AA。票面利率为:第一年0.3%、第二年0.5%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%。到期赎回价格为票面面值的110%(含最后一期利息),按照2020年8月27日中债6年期AA企业债到期收益率4.65%作为贴现率估算,万孚转债债底价值约为88.04元,保护性较强。初始转股价为93.55元/股,转股期自发行结束之日(2020年9月7日)起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日。按照2020年8月27日收盘价91.7元进行计算,发行公告挂网日平价为98.02元。

下修条款严格,其他条款中规中矩,本次转债有条件下修条款为:15/30,80%;有条件赎回条款为:15/30,130%(转股期内),到期赎回价格为110元;有条件回售条款为:30/30,70%。

正股基本面

几乎无质押的民企。截至2020年7月9日,公司前两大股东李文美、广州汇垠天粤分别持有公司22.9571%、14.0867%的股权,其中李文美与第三大股东王继华为夫妻关系、二人合集持有公司36.08%的股权,为公司的实际控制人,两人均有专业背景。质押方面,目前无质押披露。

公司专注于快速诊断试剂、快速检测仪器等POCT相关产品的研发、生产与销售,已构建了完善的技术平台和产品线,是国内POCT企业中技术平台布局最多、产品线最为丰富的企业,产品销往全球140多个国家和地区,广泛应用于基层医疗、危急重症、临床检验、疫情监控、血站、灾难救援、现场执法及家庭个人健康管理等领域。2020年公司检测试剂共44000万人份,过去几年来公司试剂产能稳步增长、产能利用率始终保持在97%~98%的高位。

2020年上半年公司实现收入16.07亿元,其中传染病检测收入翻2.7倍增长至10.60亿元,收入占比也达到60%以上,疫情爆发后、公司在2020年2月22日,新冠肺炎病毒抗体检测试剂盒(胶体金法)通过国家药监局应急审批,成为国内首批正式获准上市的新冠病毒抗体现场快速检测试剂,3月6日,公司研发的三款新型冠状病毒检测产品取得了欧盟颁发的CE认证,因此上半年传染病检测单价同比去年翻3倍、收入也大幅增长;慢性疾病检测则由于疫情影响收入为1.99亿元、比去年下滑50%;毒品(药物滥用)检测虽受美国疫情影响,但仍实现1.32亿元的收入、同比增长50%;贸易类产品则为公司为扩大销售渠道,2017年对多家主营医疗器械销售的公司进行收购,销售公司产品的同时也经销其他品牌的体外诊断试剂、耗材等,该部分业务上半年受疫情影响略有下滑。

分地区来看,上半年由于新冠肺炎病毒检测盒产品销往欧洲、亚洲、拉美等超过70个国家和地区,海外收入大幅增长至9.27亿元、占比也超过50%,其中来自美国市场的收入占比超30%。国内销售区域则主要集中在华南、西南和华中区域。

分销售模式来看,公司销售以经销为主、直销为辅。公司主要着力于产品研发和生产环节,在销售环节以经销为主。2019年公司实现20.72亿元营收,其中通过经销商进行销售而实现的收入占总营收的83.47%

公司毛利率近年来显著上升,居行业平均水平之上。公司综合毛利率的提升主要依靠体外诊断产品毛利率拉动,其中慢性疾病检测产品毛利率和传染病毛利率较高,均在70%以上,毛利贡献占比均在30%左右。近年来公司各体外诊断产品毛利率稳中有升。贸易业务毛利率相对较低,稳定在40%左右,对整体毛利率有所拖累。公司整体毛利率受低毛利的贸易业务影响,处于行业平均偏低水平,2020年上半年由于新冠肺炎检测单价与毛利的提升、上升至行业平均水平之上。

公司期间费用率相对稳定。公司期间费用率较同行业可比公司而言相对稳定,始终保持在40%左右。2018年起公司期间费用率始终控制在40%以下,整体呈下降趋势,目前处于同行业平均水平。

我国POCT市场潜力巨大。POCT(现场即时检测)是体外诊断重要细分领域、占体外诊断市场10%的份额。POCT因具有检测周期短、检测便捷性特征,已经突破临床医疗应用领域,在人们日常健康保健、疾病预防方面也得到广泛应用。RNCOS发布的《Global Point of Care Testing MarketOutlook 2022》数据显示,全球POCT市场在过去的五年中发展迅速,2019年全球POCT市场规模预测为245亿美元,到2022年,全球POCT市场规模预计将达到300亿美元,根据RNCOS预测,未来全球POCT市场的增长速度也高于全球体外诊断市场平均增长速度。我国 POCT 市场起步较晚,目前市场规模较小,但是拥有全球最快的增长率,市场潜力巨大。根据TriMark预测,我国 POCT 行业从 2013 年至2021年的年均增长率约为 23.51%,预计2019年我国POCT 市场规模将达到 17.7 亿美元,并预计2021年我国POCT市场规模可达到26.0亿美元。

公司研发投入力度不断加大,研发费用率回升。公司研发费用逐年上升,目前已在广州、深圳、美国圣地亚哥设立了研发基地,拥有研发人员 500 余人,均为生物化学、临床医学、微电子技术等领域的专业人士。公司研发投入强度和研发团队实力均位居行业领先地位,截至2020年6月公司已获得国内外产品注册证400余个。2020年初新型冠状病毒肺炎爆发后,公司利用技术优势完成新型冠状病毒(2019-nCoV)系列检测试剂新品的研发,对应产品成为首批正式获准上市的新冠病毒抗体现场快速检测试剂。

新冠试剂助力产能释放,公司归母净利润大幅增长。受益于新冠检测试剂销售,公司2020年上半年公司实现归母净利润4.49亿元,同比增长116.9%。随着未来POCT市场需求不断扩大以及公司产能的进一步增长,公司未来归母净利润有望保持高速增长。盈利能力方面,2017年以来公司ROE稳定在20%左右的较高水平,净利率水平也相对稳定,今年上半年则有所提升。

定价分析及申购建议

1、转债申购中签率预计落在0.00176%-0.00247%之间李文美、王继华夫妇二人为公司的控股股东、实际控制人,合计直接持有公司124,244,791股股份,占公司总股本的36.26%。

考虑其他股东配售,结合近期发行转债原股东配售比例,假设本次原股东配售占比65%-75%,配售金额为3.90亿-4.50亿元,则网上发行金额为1.50亿至2.10亿元。近期发行的青农转债网上申购金额为8.30万亿;景20转债网上申购金额为8.52万亿,假设万孚转债网上申购金额8.5万亿,则中签率预计落在0.00176%-0.00247%之间。

2、万孚转债一级市场申购风险较低,上市后积极关注

根据2020年8月27日万孚生物收盘价测算转债平价为98.02元,参考目前相同评级、平价相近、规模相近的济川转债(转股溢价率16.69%)、鼎胜转债(转股溢价率18.42%),以及同为体外诊断行业的科华转债(转股溢价率18.89%),万孚转债上市首日转股溢价率区间预计为15%至20%,对于发行公告挂网日平价,万孚转债上市价格预计在112.73元至115.66元之间,根据正股价格和转股溢价率进行敏感性测算,结果如下图所示。万孚转债债底和平价支撑较足,正股万孚生物为国内POCT行业龙头,上半年业绩靓丽。公司研发投入较高,产品创新能力强,所在行业增速较高,公司料将受益。一级市场申购风险较低,可转债上市后,二级市场也可积极关注。